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內容來自中國經濟網
牛市後期宜控風險變策略
經過上半年債券大牛市後，近期市場分歧逐步增大，機構觀望情緒加重，基本面的緩慢轉變漸成後市關注焦點。筆者認為，債券可能已步入慢牛行情 ，且行情的結束或許已不遠；牛市後期債券投資的難度增大，需調整投資策略 ，挖掘結構性機會，並控制好風險。從久期策略轉向杠桿策略在大牛市環境下，拉長久期無疑是較好的投資策略，但隨著基本面及資金面的變化，久期策略的有效性降低。短期內，外需回暖，政府微刺激累積效應逐步顯現，宏觀和微觀層面均反映出經濟在觸底企穩。前瞻性地看，若房地産不發生崩潰式下行，經濟會逐步走入上升通道。三季度後期，經濟向好的數據支撐可能更明顯，但在此之前，必須要有寬鬆貨幣政策的配合。即，中短期內，基本面將漸趨轉暖，但流動性仍會保持寬鬆，這一組合將擴大債券期限利差，使得長久期品種投資價值下降。此外，2013年利率市場化加速以來，商業銀行負債成本已抬升約20-30bp，中長期利率債波動中樞也相應抬升，考慮到當前的估值水準，其下行幅度大概率不超過20bp，中性地看，可能不超過10bp.慢牛行情下資本利得風險不大，偏低資金成本導致息差仍較好，市場環境仍利於杠桿策略。觀察息差保護空間(持有期盈虧平衡時，息差能容忍估值上行幅度)，從1個月的考察期來看，各等級短融均有15-20bp左右的息差保護空間，而中票品種的保護空間均在5bp左右；從3個月考察期來看，各等級短融有50bp左右的息差保護空間，中票品種的保護空間為10-20bp左右。若資金成本仍在4%以下，短期杠桿策略依然有效。投資品種偏向城投和轉債考慮到經濟觸底企穩，前期收益率下行幅度偏大致估值優勢降低，利率債以及高等級信用債，尤其是長久期品種，投資價值明顯下降。後期，城投債及轉債可能有較好表現。隨著地方政府自發自還債的發行，地方政府債務預算約束逐步強化，債務管理及融資方式、資訊披露將更透明、科學，城投債的償債壓力將降低，且作為地方政府隱性擔保的非規範化融資工具，被市政債替代是大勢所趨，該品種的稀缺性得到提升。雖然年初以來城投債收益率下行幅度普遍超過120bp，但目前估值仍處歷史高位。由於純債對轉債價值推動力趨弱，且IPO打新股對A股形成負面衝擊，近期轉債表現偏弱，但是持有相對於純債的機會成本降低，後期將在正股及需求的推動下走強。無風險利率持續回落、宏觀經濟觸底企穩，尤其是微觀層面企業盈利好轉，將從根本上推升市場風險偏好，整體估值不高的轉債在正股獲得利好支撐下的表現值得期待。此外，債券基金規模持續擴大，從需求層面對轉債的估值修復提供動力。總之，債市正步入牛市後期的慢牛行情。在此背景下，歷史均值附近的期限利差水準並不繼續支撐長久期策略，鋻於資本利得風險可控，客觀的套息空間短期依然存在，若資金成本仍在4%以下，市場環境適合構造杠桿策略。在品種上，受益於“低風險高收益”特性，城投債收益率有望再下一城，而正股及整個市場風險偏好的緩慢抬升有利於轉債走強。(本文僅代表作者個人觀點)觀點連結中金公司 ：調整後介入更妥下半年資金面能否更松，銀行自營賬戶配置需求能否增強是影響市場下一步走向的關鍵因素。歷史上，銀行自營需求推動的配置型債券牛市主要是“寬存款，緊信貸”的局面，但今年下半年銀行存款的增長可能還是偏弱，由此可能很難看到銀行自營賬戶對債券的配置需求會明顯增加。債券牛市能否延續要看央行貨幣政策是否能夠進一步放鬆或者短端貨幣市場利率的下行空間是否能夠突破。下半年資金面在央行貨幣政策中性偏松的環境下不會大幅收緊，但考慮到錢荒的擔憂下降，監管機構和市場主體的行為都會發生變化，加上新股申購的衝擊，資金面要變得比上半年更為寬鬆的可能性不大。如果貨幣市場利率下行空間不大，利率債整體收益率的下行空間也較為有限。而三季度利率債供給較大，供需的關係對利率債的支撐減弱。在市場觀望氣氛增強的環境下，建議利率債可以將中長期久期的品種獲利了結，如果收益率有一定幅度回調可再度介入。海通證券：調整即為買入良機各方對於7月利率債的擔憂集中在對7月經濟面和政策面的判斷上。7月經濟、政策可能出現以下組合：第一、經濟快速下滑，政策大規模刺激；第二、經濟緩慢下滑，政策依然結構性調整；第三，經濟反彈，政策觀望。對於利率債而言，第二種可能性最為有利，我們認為7月經濟政策也恰好是第二種情景。從經濟和通脹看，6月下旬發電耗煤增速驟降，加之6月地産銷量仍低，我們判斷經濟屬短期反彈，7月份將再度回落，但6月以來，各地紛紛推出了微刺激計劃，均以加碼投資為主，7月經濟出現斷崖式下跌可能性不高。7月通脹依然受到高翹尾因素影響，通脹將出現年內高點。從資金面看，央行貨幣政策結構性寬鬆基調不變，貨幣利率或面臨回落。從利率債供需看，7月記賬式國債供給減少，凈供給維持低位，政策金融債供給增加，到期量也略有增加，凈供給穩定。總體看，建議圍繞5年左右久期配置，政策性金融債依然是首選，調整即為買入良機。銀河證券：備戰牛平息差為綱經濟壓力和寬貨幣決定了牛市的方向，分歧在於節奏和幅度。基於下半年經濟短期企穩，中期向下壓力猶存，預計三季度信用和貨幣政策大幅調整的概率不大，牛平概率更高。考慮到中期向下壓力，以及下半年經濟回升動能弱于2012年，四季度交易機會更好。投資策略上，堅持息差為綱，以中高等級的套利利差為主。不管緊信用是否能夠得到實質改變，寬貨幣都將成為常態，為息差套利提供了穩定的環境。建議優選5年期中高等級債，套利為主。三季度利率債交易為輔，負債久期較長的機構可關注5年期利率債。
新聞來源http://big5.ce.cn/gate/big5/finance.ce.cn/rolling/201407/02/t20140702_3076615.shtml
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